百润股份下修转股价背后：业绩下滑带动股价下跌 烈酒能否成为第二增长曲线？

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：郝显

　　2月12日，百润股份发布公告，宣布公司董事会通过议案，提议向下修正“百润转债”转股价格，将债转价格下修的问题推到了台前。

　　对于百润股份来说，在业绩增速放缓、现金流承压的情况下，急需通过下修转股价缓解偿付压力。

　　与此同时，公司实际控制人刘晓东仍持有29.93%的百润转债。一般来说下修转股价往往会带动转债价格上涨，提高流动性，下修背后是否存在大股东减持动机呢。

　　百润股份下修转股价

　　根据公告，从2026年1月23日2月12日，百润股份股价连续15个交易日收盘价低于当期转股价46.68元/股的 85%，已触发“百润转债”转股价格向下修正条件。

　　这笔转债转股期截止日为2027年9月28日，距离到期仅剩1年零7个月。截至2月24日，百润转债的转股溢价率仍高达 212.6%，这意味着投资者如果选择立刻转股，需要承担超三分之二的亏损。在这种情况下，明显缺乏转股动力，未转股比例达到99.95%。如果不下修转股价格，2027年到期后，公司需要一次性拿出超11 亿元现金完成兑付，这对于业绩增速放缓、现金流承压的百润股份而言，无疑是巨大的财务负担。

　　截至2025年前三季度，百润股份账面现金为19.28亿元，而短期有息负债高达12.64亿元，加上应付债券，有息负债总金额达到23.38亿元。

　　事实上，下修转股价格背后，除了缓解偿付压力，或许也有大股东减持的动机。一般来说，上市公司发行可转债时会设置原股东优先配售权，大股东往往拥有较高配售比例，下修转股价往往会带动转债价格上涨，提高流动性，为后续转债减持创造更有利的条件。

　　在百润股份这次发行中，实际控制人刘晓东通过配售认购“百润转债”4，579，332张，占公司可转债发行总量的40.60%，而原股东配售总比例达到88.23%。2021年11月3日至2026年2月11日期间，刘晓东通过竞价交易转让“百润转债”共计1，202，983张，占发行总量的10.66%，目前持有比例仍达到29.93%。

　　主动下调转股价格，也反映了管理层的态度，市场一般将转股价下修视作管理层对于公司股价短期上涨的不乐观。

　　2025 年以来，百润股份股价持续震荡下行，到2026年2月已经跌至20元区间，较46.68元的原转股价出现大幅折价。

　　本次11.28 亿元可转债如果完成转股，公司总股本将被动扩大，每股收益、净资产收益率等核心指标会被直接摊薄，反过来又会对公司股价构成压力。百润股份2026年2月5日发布下修提示公告，从2月6日到2月24日公司股价连续下跌，跌幅已经达到7%。

　　烈酒能否成为第二增长曲线

　　作为国内预调鸡尾酒赛道的龙头企业，百润股份超88%的营收来自预调酒业务。前几年依靠 “微醺” 系列，实现了快速增长，2023年营业收入达到32.64亿元。不过随着行业红利消退，竞争加剧，百润的增长也开始停滞。

　　2024年百润股份营业收入下滑6.61%，归母净利润下滑11.15%；2025年前三季度营业收入继续下滑4.89%，归母净利润下滑 4.35%。

　　具体来看，2024年预调鸡尾酒（含气泡水等）销售量减少8.81%，2025年上半年继续下滑12.68%。

　　销量下滑背后是行业红利见顶，竞争激烈的现实。从行业角度来看，预调鸡尾酒正面临多重竞争压力。

　　首先，由于大量新品类和新品牌的涌入，低度酒赛道的竞争愈演愈烈，气泡酒、果酒、苏打酒等细分品类不断分流预调鸡尾酒的消费群体。

　　其次，预调鸡尾酒的渠道正受到冲击。百润股份销售渠道以线下为主，在消费端疲软，以及线下商超人流量减少的双重冲击下，公司销售面临着不小的压力。2025年上半年经销商数量相比年初增长10%，但是收入下滑了8.56%，华北区域和华西区域收入分别减少21.43%及23.05%，只有华南区域收入增长3.09%。

　　与此同时，商超、电商等传统渠道竞争白热化，渠道费用率居高不下，侵蚀利润空间。

　　另一方面，百润股份存货不断膨胀，截至2025年三季度末已经达到12.99亿元，同比增长37%。存货膨胀是威士忌业务存储增加与预调鸡尾酒终端动销放缓共同作用的结果。

　　近几年随着预调鸡尾酒销量的下滑，百润股份产能利用率已经降至了低位，其四大生产基地（上海、天津、成都、佛山）总设计产能为6600万箱/年，而2024年产量为3218.33万箱，以此估算产能利用率仅为49%。

　　威士忌作为第二增长曲线，是近几年公司发力的重点。2020年11月，百润股份定增募资10.06亿元，主要用于烈酒（威士忌）陈酿熟成项目。2021年9月，通过发行可转债再次募资11.28亿元，主要用于麦芽威士忌陈酿熟成项目，其产成品为威士忌原酒，用于生产中高档国产威士忌产品酒，该项目预计将增加3.38万千升的威士忌原酒产能。

　　在威士忌领域的布局，大幅提升了百润股份的固定资产和存货规模。不过随之而来的减值和折旧风险也不容忽视。2024年百润股份固定资产折旧、油气资产折 耗、生产性生物资产折旧金额已经达到了1.97亿元。

　　随着威士忌产品的陆续上市，公司的烈酒业务已经进入了验证期。2024年11月百润推出两款创世版威士忌产品。 2025年3月和2025年6月正式发布了“百利得”单一调和威士忌系列产品和“崃州”单一麦芽威士忌系列产品，累计推出10个以上的 SKU。从2025年三季度开始，威士忌业务开始贡献收入。

　　不过威士忌市场同样面临激烈竞争，国外巨头和国内酒厂均在扩产抢占这一市场，市场预计，2025年左右国产威士忌产品将迎来集中上市期，百润股份的烈酒业务能否成为第二增长曲线，还有待观察。